中央經濟工作會議前瞻：穩健的貨幣政策將保持“中性偏松”

　　歷年年底的中央經濟工作會議都是把脈中國經濟、觀察次年經濟決策的關鍵。相比于去年會議重在防范金融風險，今年中國經濟的內外部風險均超出預期，如中美貿易戰升級、國內居民消費疲軟、基建投資下滑、民營經濟不穩、資本市場信心不振等新情況的出現，已使得“六穩”，即“穩就業，穩金融，穩投資，穩外資，穩外貿，穩預期”成為當前乃至未來一段時間的重要決策部署。

　　近年來，伴隨著中國經濟結構轉型，中國經濟增速整體呈現下滑趨勢，GDP目標也相應回落，從2011年的8%，到2012年的7.5%，到2014年的7%，到2016年的6.5%-7%，再到2017年的6.5%，幾乎每隔兩年調降0.5個百分點。展望明年，預計中央經濟工作會議仍會直面“經濟下行壓力有所加大”的現實，有望將2019年GDP增速調降至6%左右，為結構性改革與應對外部風險騰挪出空間。

　　從三駕馬車的運行來看，明年中國經濟的下行壓力仍然較大。主要體現在消費方面，居民收入增速的回落將帶動消費放緩。與此同時，房地產價格高企、各類消費貸款趨嚴、以及股市價格回落等制約也使得相當一部分居民的消費行為受到了擠壓。此外，企業利潤下滑等因素，也會降低居民的短期消費意愿。如何圍繞提振消費做出更多部署或將是本次中央經濟工作會議的議題之一。

　　投資方面，基建投資受制于財政約束是今年拖累經濟增速的主要內容。伴隨著政策轉向，10月以來基建投資已經加快。預計中央經濟工作會議仍將會對補短板做出安排，以實現基建托底經濟的作用。但考慮到某些“短板”項目經過幾輪基建潮后可能已不再“短”，繼續加大投入或將拉低邊際效益，且面臨政府債務負擔約束，筆者認為，未來基建投資會更加注重節奏的把握，而非大干快上。

　　房地產投資方面，當下房地產投資已經出現下行態勢，如果考慮到同期土地購置增速較快，實際房地產投資下滑幅度可能更大。針對房地產市場，預計年底中央經濟工作會議仍會堅持房住不炒的表態，同時強調房地產長效機制的確立。考慮到當前房地產銷售回落、國內房地產企業貸款與按揭貸款增速仍在下降，預計明年房地產市場仍將整體保持在下行調整通道。

　　制造業投資與民營企業信心密切相關。今年民營企業運行難度較大，一方面與經濟下行、融資環境收緊的背景下，企業利潤回落、成本上升有關。另一方面去杠桿、去產能、加強環保與規范稅負繳納等政策調整，對于民營經濟的影響更為顯著。當前決策層已經表態強化民企地位、支持民營經濟發展，給予民營經濟寬松的政策空間和資金支持等，預計中央經濟工作會議仍會延續這一政策方向。

　　內外部壓力之下，預計中央經濟工作會議將強調“六穩”的主基調。而在2019年宏觀政策層面，預計仍會延續“積極財政政策和穩健貨幣政策”的提法，但內涵卻與去年有明顯不同。例如，貨幣政策方面，去年的提法是“穩健中性”，但在執行過程中，今年上半年以“去杠桿和嚴監管”為主基調，整體偏緊，而下半年，伴隨著“去杠桿”到“穩杠桿”，貨幣政策有松動的跡象。

　　展望2019年，貨幣政策將保持“中性偏松”，這主要是以下幾方面考慮：一是國內經濟下滑、民營企業運行困難，需要寬松的貨幣政策環境做支撐；二是全球經濟出現回落態勢，美聯儲態度也愈加鴿派，美元加息周期放緩；三是通脹壓力下降，10月CPI、PPI已呈現下行態勢，預計明年CPI目標會定在3%，實際的通脹水平可能降為2%，為貨幣政策預留空間。同時，降準、降息均在政策工具箱內。

　　當然，考慮到中國貨幣政策有效性已降低，明年積極財政政策應發揮更大作用，真正體現“積極”，預計2019年財政赤字率目標會進一步上調至3%，更大范圍的減稅也勢在必行。預計中央經濟工作會議會圍繞如何加大減稅力度、切實降低企業稅負、降低社保費率、降低行政性收費等方面給出更多部署。

　　（作者系京東數字科技首席經濟學家）